中金发布研究报告称，维持北森控股（09669）“跑赢行业”评级，2025及2026财年盈利预测基本不变。考虑估值中枢下行，下调目标价8%至6港元。公司2024财年业绩符合市场预期，收入同比增长13.8%至8.55亿元，经调整归母净亏损由2023财年的3.01亿元收窄至2024财年的1.05亿元，均符合公司此前的盈利警告以及市场预期。
中金主要观点如下：
下游需求边际回暖，增长如期修复。
得益于均衡的客户群体行业分布以及领先的一体化解决方案能力，公司在经济周期波动中增长韧性凸显，2024财年ARR增速由2023财年的12%逐步恢复至16%；其中，云端HCM解决方案客户总数同比增长8.1%至5，532家，客均ARR同比增长7.7%至13.7万元。公司积极推动新客户多模块售卖以及老客户增购，截至2024年3月31日，购买两个及以上模块的客户ARR占比约72%，客户平均购买模块数由上年的1.6个增加至1.8个，存量客户订阅收入留存率达106%。
展望2025财年，公司将围绕以下方面推进业务战略：1）全面支撑中国企业出海，公司产品将于2024年9月前在多语言、多时区、多币种、出海合规等方面做场景化能力设计，2）打造面向大型企业干部管理的“人才数位化”产品，3）推出更懂人才的AI场景并推进“AI面试官”商业化，4）持续聚焦央国企和大客户战略，进一步提升Core
HCM解决方案在万人员工规模以上客户中的覆盖厚度，5）积极发展生态伙伴，强化解决方案及项目交付能力。该行预计，公司2025财年ARR增长有望进一步提速。
亏损持续收窄。
得益于公司流程组织变革和运营体系完善，公司经调整毛利率同比改善7.6个百分点至64.0%；其中，云端HCM解决方案经调整毛利率同比改善约3.8个百分点至78.8%，专业服务经调整毛利率同比大幅改善约12.5%至22.0%。得益于管理、产品和运营效率提升，公司经调整归母净利率同比大幅收窄27.7%至-12.3%。展望2025财年，该行预计公司经调整归母净亏损有望进一步收窄至10%以内。
风险：宏观经济疲弱；行业竞争加剧；产品迭代不及预期。